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　　貿(mào)易企業(yè)一貫走在市場的前沿，在期貨市場上，貿(mào)易企業(yè)一貫是最先參與期貨的。他們對市場很敏感，經(jīng)營也很靈活，能夠在期貨和現(xiàn)貨市場間自由選擇。

　　一、PTA 貿(mào)易企業(yè)基本情況

　　(一)貿(mào)易企業(yè)總體情況

　　PTA 的貿(mào)易商大致可以分為兩類：一類貿(mào)易商是以 PTA 貿(mào)易為主，常年都有業(yè)務(wù);另 外一類是化工貿(mào)易商(尤其是芳烴類的化工貿(mào)易商)，看到 PTA 貿(mào)易有機會，這些貿(mào)易商臨時也會做幾單 PTA 貿(mào)易，但業(yè)務(wù)不穩(wěn)定。

　　總體而言，貿(mào)易機會開始減少，貿(mào)易開始比以前難做。貿(mào)易規(guī)模變化的趨勢與行業(yè)發(fā)展特點有關(guān)：一是隨著近年來國內(nèi) PTA 產(chǎn)能的不斷擴充，進口的比重在2006年以后逐步降低。伴隨著進口量的減少，外盤現(xiàn)貨貿(mào)易量也逐步減少。二是行業(yè)的合同貨比率不斷提高。 PTA的銷售以工廠合同銷售為主。在2005年底，PTA 生產(chǎn)開始普遍提高合同貨物銷售比率，減少現(xiàn)貨銷售規(guī)模。特別是在2009年，下游消費企業(yè)也主動提高了合同貨的執(zhí)行比率，相應(yīng)地減少了現(xiàn)貨采購量。

　　以中國輕紡城錢清原料市場為例，當?shù)氐?PTA 貿(mào)易商有十幾家。據(jù)反映，大貿(mào)易商的 經(jīng)營量變化不大，小貿(mào)易商的經(jīng)營規(guī)模減少了。

　　日本和新加坡的石腦油交易市場發(fā)展經(jīng)驗十分值得借鑒，上述兩地原來都有龐大的現(xiàn)貨市場，但是隨著市場需求的轉(zhuǎn)移，現(xiàn)貨貿(mào)易快速減少，為此，貿(mào)易商積極參與遠期“紙貨”交易，并且吸引了很多投資基金的加入，兩地逐步形成貿(mào)易和金融兩個市場一起發(fā)展的好局面，也為貿(mào)易商贏得了新的發(fā)展空間。

　　(二)PTA 貿(mào)易企業(yè)經(jīng)營特點及風險分析

　　貿(mào)易企業(yè)在行業(yè)中扮演的是增加市場流動性、承擔價格風險、賺取貿(mào)易價差的角色。

　　PTA的貿(mào)易模式主要有三種。一種是貿(mào)易商與供應(yīng)商簽訂長期合約，按月結(jié)算，然后在國內(nèi)市場進行銷售。這種貿(mào)易模式的好處在于采購貨源有保證，弊端在于事前與供應(yīng)商簽 訂了固定的采購量，貿(mào)易商的靈活性不足，在行情不好的情況下也要拿貨，且采購價格有供應(yīng)商確定，貿(mào)易商基本沒有定價權(quán)。貿(mào)易商面臨的風險主要集中在銷售的時點和節(jié)奏。如果 后半月價格上漲，而前半月銷售偏多，可能導(dǎo)致售價低于供應(yīng)商的合同貨結(jié)算價;反之，如果市場價格下跌，導(dǎo)致后半月銷售偏多，也會出現(xiàn)虧損的風險。

　　第二種是貿(mào)易商以現(xiàn)貨方式采購，然后在國內(nèi)市場銷售。這種貿(mào)易模式的優(yōu)點主要是靈活，不受供應(yīng)商的約束，貿(mào)易商能夠在市場價格偏低的情況下?lián)駲C采購，以獲得價格上漲的收益。最大的風險是市場判斷出現(xiàn)錯誤，可能會面臨市場價格下跌的風險。

　　第三種貿(mào)易模式是中間商模式。貿(mào)易商只是供應(yīng)商和下游客戶的中間商，根據(jù)銷售的數(shù)量抽取一定的傭金。這類貿(mào)易企業(yè)的利潤比較薄，業(yè)務(wù)風險有限。最大的風險是已經(jīng)備貨而下游客戶毀約，此時，貿(mào)易商會承擔市場跌價的風險。

　　對于貿(mào)易商來講，本身就是低買高賣或者高賣低買來實現(xiàn)贏利的;期貨市場一方面可以實現(xiàn)相應(yīng)現(xiàn)貨頭寸的保值，另一方面期貨交易的資金占用少(一般合約的保證金在10%左右)，市場化程度高，為中小貿(mào)易商提供了更多的市場機會。在成熟的市場經(jīng)濟體系里，大宗商品產(chǎn)業(yè)鏈上的經(jīng)營者都是期貨市場的參與者。這是利用期貨最原始的功能來規(guī)避價格波動風險。

　　二、利用經(jīng)營優(yōu)勢進行跨期套利，拓展企業(yè)的生存空間

　　期現(xiàn)套利和期貨不同月份間的跨期套利是單獨的現(xiàn)貨市場所沒有的。有了期貨，給貿(mào)易商提供了更多獲利機會，對貿(mào)易商做大、做強有幫助，以下以浙江某貿(mào)易公司為例進行分析。

　　參與交易之前，公司的目的非常明確，即利用企業(yè)的資金實力和對 PTA 現(xiàn)貨以及期貨市場充分了解的優(yōu)勢，參與 PTA 套利交易。盡管交易的目的是“逐利”，但該企業(yè)選擇的交易策略卻沒有留下風險敞口。按照教科書上的說法，屬于“無風險套利”交易。

　　在2008年1月至7月期間，該公司積極地參與了 PTA 的套利交易，先后買入或者賣出了 TA801、TA802、TA803、TA804、TA805、TA806、TA807 共7個合約，交割總量達 1860手，其中買入交割 930 手，賣出交割 930 手。其套利盈利約45.8150萬元(不包括手續(xù)費和交割等項費用)。

　　由于選擇了跨期套利交易，因此在長達 7 個月的時間內(nèi)，該公司大部分時間都有持倉。整個交易大體上分為3個階段：

　　第一階段的操作，以買入 TA801 合約 60 手，同時賣出 TA803 合約 60 手為標志。建倉過程分 3 天完成。第一天建倉 15 手，第二天建倉 26 手，第三天建倉 19 手。建倉完成后，公司希望縮短持有現(xiàn)貨的時間，因此于 1 月 31 日和 2 月 21 日進行換手，即買平 60 手 TA803 合約，同時拋空 60 手 TA802 合約，然后持有到交割，包括買入交割，隨后賣出交割。其中 60 手 TA801 合約于 2008 年 1 月 15 日完成買入交割。公司的持倉轉(zhuǎn)為持有現(xiàn)貨，直到 2 月21 日完成賣出交割為止。至此，公司完成了一次完整的正向套利，且基本采用實物交割的方式。在第一階段套利交易中，公司的收益僅為 3.519 萬元，與投入的資金相比利潤不大。但公司嚴格遵守了“數(shù)量相同，方向相反”的建倉原則。由于當時市場上存在套利的機會，因此建倉價差確保了公司套利交易的成功。

　　第二階段的建倉數(shù)量，在第一階段的基礎(chǔ)上擴大了 10 倍，共買入 TA803 合約 600 手，同時賣出 TA804 合約 60 手和 TA805 合約 540 手。建倉從 1 月 21 日開始，并分別于 2008年 3 月 13 日完成買入交割 196 手，3 月 14 日完成買入交割 404 手，并持有現(xiàn)貨直到 TA804/805合約到期，分別于 4 月 15 日-5 月 15 日完成賣出交割為止。第二階段套利交易的收益為 81.98 萬元。鑒于第二階段套利交易的數(shù)量較大，且建倉持續(xù)的時間相對較長較為分散，但套利的最終結(jié)果較為理想。

　　第三階段買入 TA806 合約 270 手，賣出 TA807 合約 270 手，同樣全部持有到交割。TA806 合約于 2008 年 6 月 16 日完成買入交割，2008 年 7 月 11 完成 2 手交割，和 7 月 14 日完成268 手交割。在第三階段的交易中，由于企業(yè)沒有很好地堅持套利的基本原則，或者說沒有堅持“同進同出”的原則，或者根本沒有出現(xiàn)套利的機會。這就導(dǎo)致企業(yè)在交易中沒有套住 “利潤”，反而套住了“虧損”，盡管虧損不大。

　　在 2008 年的交易中，該貿(mào)易企業(yè)的計劃僅僅是參與 PTA 市場的跨期套利交易。

　　在第一階段的交易中，其基本堅持了“數(shù)量相同，方向相反，持有交割”的原則。在建倉的過程中，由于市場上存在著套利的機會，因此第一階段的交易較為順利，交割平倉后獲得了一些利潤。由于第一階段的交易較為成功，這就為第二階段擴大交易規(guī)模奠定了基礎(chǔ)。

　　第二階段的交易，除了規(guī)模擴大了之外，建倉的時間跨度也較長。最初，企業(yè)基本按“同進”的原則建倉。但隨著時間的推移，后續(xù)的建倉并沒有完全遵守“同進”的套利建倉規(guī)則。換句話說，部分倉位的建立，帶有某些投機的色彩。即在下達買/賣指令之間存有一定的時間差，實際上留下了風險敞口。幸運的是，企業(yè)還能夠在價差消失之前，完成對沖，確保了第二階段的交易能夠盈利。

　　第三階段的交易，基本上屬于一次失敗的套利交易，因為套利交割竟然出現(xiàn)了虧損。這就意味著建倉的時候，市場并沒有出現(xiàn)套利機會，或者交易的動機帶有某些投機的色彩。鑒于第二階段的交易企業(yè)僥幸盈利，導(dǎo)致交易人員的風險意識有所放松。否則交易員不應(yīng)該在建倉的過程中不堅持“同進”的原則?？梢韵胂螅谌〉昧肆己檬找娴那闆r之下，交易人員較為容易放松警惕。這或許就是第三階段交易失敗的主要原因。

　　整體上看，其企業(yè)的交易團隊較為成熟，因為選用的交易策略就是跨期套利。這與大多數(shù)企業(yè)主要使用的不留風險敞口的交易策略相同。正是因為這一點，才能夠在首次出擊時獲勝。有了成功的經(jīng)驗之后，在隨后的交易中更加自如，擴大交易規(guī)模也就有了保障。正是由于團隊較為成熟，才能在第三階段出師不利的情況之下及時收手。雖然回吐了第二階段的部分盈利，但做到了及時控制損失的規(guī)模。整體上看，還是一次成功的交易案例。

　　作為貿(mào)易型企業(yè)，如何憑借自身的資本資源，參與期貨交易并獲得穩(wěn)定的收益?該企業(yè) 的操作模式提供了一個范本。對于期貨市場而言，不僅需要套期保值者、單純投機者，也需要套利交易者。利用近遠期合約不合理的價差水平進行跨期套利，特別是在正向市場下往往存在無風險套利機會。只要企業(yè)注意盤面變化，研究具有針對性的交易策略，則必然具有機會，在熨平價格波動、為市場提供流動性的同時，取得穩(wěn)定的收益。這樣的交易模式明顯具有復(fù)制性，對其他企業(yè)是一個很好的借鑒。

　　盡管公司的交易基本上屬于一次成功的交易，但在交易的過程中依然存在某些問題，值得我們思考。例如，套利交易能否堅持“同進”的原則問題。如果不能堅持“同進”的建倉原則，那么交易的性質(zhì)就變?yōu)榱?lsquo;投機’，而非‘套利’。如果寄希望于單邊建倉之后，價格變化而出現(xiàn)價差，那么企業(yè)將面臨巨大的風險。因為價格完全有可能朝著相反的方向運行。盡管其初衷并非獲得風險利潤，但交易策略運用不當，完全可能產(chǎn)生嚴重后果。

　　此外，由于其當時的想法僅僅是進行套利，因而應(yīng)該考慮是否存在著對沖平倉的機會。 如果在多單到期之前，對沖平倉有足夠的利潤，企業(yè)不必堅持進行交割。因為交割和持有現(xiàn)貨都有費用發(fā)生。

　　三、通過期貨管理庫存

　　貿(mào)易企業(yè)與生產(chǎn)企業(yè)一樣都有庫存風險。只要買貨前沒有找好下家，沒有確定好價格，存在風險是必然的，而 PTA 期貨為企業(yè)提供了一個合理規(guī)避庫存風險的工具和場所。

　　(一)賣期保值

　　某公司對 PTA 的庫存管理是按照數(shù)量來設(shè)置的，最高庫存 5000 噸，最低庫存 1000 噸。公司在 PTA 供過于求或者存貨周期上升時降低庫存，在 PTA 供不應(yīng)求或者存貨周期下降時提高庫存。在 2008 年 8 月份，該公司 PTA 庫存 4900 噸，平均成本 7300 元/噸。

　　在 2008 年，PTA 期貨與現(xiàn)貨行情跌宕起伏。2008 年上半年 PTA 是牛市行情，而在 2008年下半年，隨著需求下降與原油價格下跌，PTA 出現(xiàn)下跌的勢頭。到 10 月中旬后，PTA 價格則經(jīng)歷了一波快速下跌的行情，PTA811 跌破 5000 元/噸，創(chuàng)過去四年價格新低。該公司發(fā)現(xiàn)，PTA809 價格 9106 元/噸，比存貨成本 7300 元/噸高出 1806 元/噸，而且需求明顯萎縮，現(xiàn)貨銷售不暢，觀望情緒較為強烈。但期貨市場交投活躍，通過期貨市場降低庫存是一個較好的選擇。根據(jù)公司庫存管理之需，維持最低庫存 1000 噸，在期貨市場賣空 3900 噸，并準備用于交割。

　　通過在 PTA809 拋售，公司獲得毛利=1806 元/噸×3900 噸=704.34 萬元。

　　在拋售中，會發(fā)生以下成本與費用：

　　1. 保證金占用成本

 

       　　3.成本費用合計

　　成本費用合計：107.1467 萬元。

　　通過在 PTA809 上拋售，該公司可獲得凈利=毛利-成本、費用=704.34-107.1467=597.1933 萬元。

　　4.套利利潤

　　公司獲得凈資金流入：3444.1933 萬元。

　　(二)買期保值

　　如前文所述，因 PTA 價格跌破 2007 年的低點，該公司決定又將存貨補足到 5000 噸， 則需要在期貨市場買入 PTA811 4000 噸，價格為 6033 元/噸。

　　該公司所需資金量=6033 元/噸×4000 噸=2413.2 萬元。

　　該交易發(fā)生的成本、費用如下：

　　1. 保證金占用成本

        2.交易、交割、運輸費

       　　3.成本費用

　　合計=28798+929271=958609 元。

　　(4)公司獲得總現(xiàn)金

　　現(xiàn)金流出=2413.02+85.8609=2509.0069 萬元。

　　(三)案例總結(jié)

　　公司通過這兩次期貨交易、交割來進行庫存管理發(fā)揮了這樣的作用：

　　◆ 增加庫存 100 噸;

　　◆ 置換出凈現(xiàn)金流入 935.1864 萬元;

　　◆ 庫存成本由 7300 元/噸減少到 6286 元/噸。

　　在上述分析中，還有兩項收益沒有考慮。一是 3900 噸 PTA 交割獲得現(xiàn)金的兩個月資金收益，二是對增值稅的精算。真正發(fā)生的增值稅應(yīng)該是銷項稅減去進項稅。對此，介紹如下：

　　該公司拿到銷售貨款的現(xiàn)金流 3444.1933萬元，歸還銀行貸款，節(jié)省兩個月利息成本34.441933 萬元。

　　該公司銷售 3900 噸貨物發(fā)生的銷項稅額 516.0097 萬元，購買 4000 噸 PTA 發(fā)生的進項稅額 350.6380 萬元，實際應(yīng)繳增值稅 165.3717 萬元。在上面例子中增值稅是按 174.1377 萬元，多計 87660 元。

　　這兩部分收益合計 43.2079 萬元。

　　四、通過期現(xiàn)套利，獲取穩(wěn)定收益

　　期現(xiàn)套利適用于有現(xiàn)貨基礎(chǔ)的企業(yè)投資者。當同一商品的期貨價格和現(xiàn)貨價格出現(xiàn)巨大的差價時，投資者可以在現(xiàn)貨市場和期貨市場上同時進行反向操作，獲取無風險的利潤。

　　在 PTA 市場變化中，一些企業(yè)經(jīng)營者沒看準行情，尤其在價格下行時沒有進行期貨套期保值，損失十分慘重。有些企業(yè)經(jīng)營者，隨著實踐和認識上的提高，發(fā)現(xiàn)了期貨的優(yōu)點，把握住了市場機會，不僅規(guī)避了價格風險，還實現(xiàn)了盈利增長。貿(mào)易企業(yè)廈門國貿(mào)化纖有限公 司就是這樣一家參與期貨市場的企業(yè)。

　　在 PTA 市場 2008 年下半年以來的跌勢中，最尷尬的就數(shù) PTA 貿(mào)易企業(yè)了。作為貿(mào)易商，既沒有生產(chǎn)貨源，也沒有十分固定的銷貨渠道，按照傳統(tǒng)做法只能基于自身對行情的判斷，買入現(xiàn)貨，待日后價格升高后賣出，而在價格下跌行情中它們通常無所作為。PTA 貿(mào)易商 過去基本上就是每年賭一個行情。2008 年自從價格大幅下跌之后，整個PTA 現(xiàn)貨面的成交 出現(xiàn)了急劇萎縮，除了上下游工廠之間的成交外，流通領(lǐng)域已幾乎沒有交易。在這種情況下， 貿(mào)易企業(yè)廈門國貿(mào)化纖有限公司所有 PTA 現(xiàn)貨流通業(yè)務(wù)已全部停止，但他們?nèi)匀煌ㄟ^抓住 期、現(xiàn)貨偶爾出現(xiàn)的價差賺取利潤，幫助企業(yè)度過 PTA 業(yè)務(wù)的空檔期。在特殊時期，PTA期貨市場的活躍在相當程度上彌補了現(xiàn)貨市場的低靡，維持了現(xiàn)貨流通。

　　2008 年現(xiàn)貨市場因為行情大跌，作為上游的 PTA 工廠希望盡快銷貨，不想留庫存;而對于下游聚酯工廠來說，也不希望去冒風險囤積原料。所以作為中間貿(mào)易商，活動的空間就非常小。期貨價格反應(yīng)敏銳能迅速捕捉現(xiàn)貨行情變化，是吸引貿(mào)易商參與的重要原因。以前貿(mào)易商做傳統(tǒng)貿(mào)易的時候，現(xiàn)貨價格的反映基本上沒這么快。除非遇到重大事件，現(xiàn)貨價格的反應(yīng)都有一個過程。但是期貨價格在盤面每天都可以觀察到市場變化。或者是資金推動或 者是消息面推動，期貨價格可以表現(xiàn)出各種各樣可以讓傳統(tǒng)貿(mào)易商始料未及的變化，幫助貿(mào)易商掌握現(xiàn)貨市場的動態(tài)。這改變了過去價格大漲時想買沒人賣，價格大跌時想賣又沒人買 的不利局面，而 PTA 貿(mào)易商通過期貨市場能輕易實現(xiàn)快速建倉，擴大其經(jīng)營空間，很快實現(xiàn)其經(jīng)營戰(zhàn)略和目的。